2025/1/13 16:00:00
作者 |郑皓元 赵雪莹|实习生
主编 |陈俊宏
近日，雅戈尔时尚股份有限公司（600177.SH，下称“雅戈尔”）发布公告，正式宣布与法国EPI集团达成交易，完成对法国奢侈童装品牌Bonpoint（小樱桃）的收购。此次收购也是雅戈尔首次踏足童装奢侈品领域。
值得注意的是，此次公告前不到1个月，雅戈尔就曾对银泰百货进行资产并购。受此影响，雅戈尔股价一度飙升至9.96元，创下2007年以来的历史高位，后回落至9.38元，涨幅3.65%。2024年三季报显示，雅戈尔每股净资产为8.81元，自11月以来一直在8.5元徘徊，截至2025年1月10日，雅戈尔股价报收8.11元，处于股价破净的尴尬境地。
短短一个月，雅戈尔两度并购，在资本市场大举挥金，然其业绩却压力重重。财报显示，雅戈尔的净利润已连续四年下滑，从2020年的72.36亿元大幅下滑至2023年的33.34亿元，到2024年9月，其净利润仅有25.12亿元。此外，其同期现金流下滑了4成至80亿元，而一年内到期的短期债务却高达150亿元。
目前，其服装业务占总营收的55%，然期内净利润大幅下滑43.53%至3.68亿元，投资收益净利润占净利润的77.6%，同比增长13.9%至19.49亿元，也就是说，其主业已不赚钱，全靠投资收益维系净利润水平。
连续五年增收不增利
据了解，雅戈尔对童装线的扩张早在2024年11月就有苗头，彼时有外媒消息称，法国高端童装品牌Bonpoint即将出售给中国时尚集团雅戈尔，交易金额或在2亿欧元（约合人民币15.3亿元），然而该交易金额在当时尚未得到各方证实。
而雅戈尔的这一公告也让此事尘埃落定。公告显示，此次收购标志着雅戈尔时尚首次正式进军童装和奢侈品领域，是近年来在时尚产业布局中的又一重要里程碑。同时也标志着雅戈尔时尚在全球化战略布局中走出关键一步。
公开资料显示，Bonpoint创建于1975年，是法国首个专注于儿童的奢侈品牌，拥有童装、护肤香氛和女装三大产品线，而中国市场已成为Bonpoint最重要的海外市场之一。早在2006年Bonpoint就开始布局中国市场，于上海开立首家旗舰店，此后扩展至北京、南京多地开设线下门店；2018年着手线上，开设Bonpoint天猫旗舰店，主营护肤、香氛类产品。企业现已在全球30多个国家经营约130家门店，其中有30家位于中国内地，主要分布在北京、上海、深圳等一线城市的高端商业体。
值得注意的是，除了进军童装奢侈品赛道，雅戈尔同时积极布局商业地产领域。2024年12月17日，阿里巴巴（09988.HK）发布公告称，公司与另一名少数股东同意将银泰100%的股权向由雅戈尔集团和银泰管理团队成员组成的购买方财团出售，其成交对价高达74亿元。
对此，有业内人士分析表示，雅戈尔收购银泰将显著增强其时尚产业在线下的布局，通过整合银泰的门店资源，雅戈尔可以进一步优化其线下渠道结构，提高运营效率。
回顾雅戈尔的发展历程，雅戈尔一直走在资产并购的道路上。2007年，雅戈尔以1.2亿美元并购美国KELLWOOD公司旗下男装业务新马集团。2012年，其投资金正大，完成收购后公司占其总股本的10.71%，同年，又认购了北京国联能源产业投资基金，并成为国联基金有限合伙人。2021年，投资挪威户外品牌Helly Hansen，负责该品牌在大中华地区的运营和生产，同年，起还收购了美国潮牌UNDEFEATED的40%股权。2022年，投资美国高端设计师时尚品牌Alexander Wang。2022-2023年间，雅戈尔花费约16亿元以现金交易方式陆续收购了美邦服饰在多地区的房产。2024年，雅戈尔集团与银泰管理团队成员组成的购买方财团共同收购银泰百货。
一边是挥金如土的通过投资并购完善时尚产业生态布局，另一边却是不尽人意的业绩。
目前，雅戈尔已连续五年增收不增利。财报显示，2024年前三季度雅戈尔实现营收84.00亿元，同比增长12.63%，但归母净利润25.12亿元，同比下降6.73%。2020-2023年间，雅戈尔营业收入由2020年的114.76亿元上升至137.49亿元，增幅19.81%，但归母净利润却由72.36亿元逐年下滑至35.10亿元，降幅51.49%，下跌近五成。
盈利能力也遭受重创，财报显示，雅戈尔的毛利率在2021年为57.99%，而2024年三季度末已大幅下滑至42.58%，同期销售净利率也从37.74%缩减至29.97%。
从并购标的看，雅戈尔目前较集中于时尚领域的投资，然而，比起发家的服装业务，服装业务并未给雅戈尔带来过多的利润增长点，反而在地产、投资领域收获颇丰。
主业净利下跌四成投资撑起半边天
目前，雅戈尔的核心服装业务及地产业务的盈利能力都在不断下滑，主要靠投资收益在维系净利润水平。
2024年三季度报显示，雅戈尔主营的时尚服装业务营收下滑了10.13%至4.85亿元，占总营收的55%，净利润则同比大幅下滑了43.53%至3.68亿元，核心业务赚钱开始吃力。此外，受近年房地产行业收缩影响，其地产业务目前全靠尾盘销售和预售结转支撑，期内净利润达1.96亿元，不过也同比下滑了41%。
反观投资业务，则经营得风生水起。雅戈尔期内投资收益净利润占净利润的77.6%，同比增长13.9%至19.49亿元，而时尚服装与地产业务二者的净利润合计仅占净利润总额的22.45%，其余近八成的净利润均源于投资板块。也就是说，其两大核心业务几乎已不赚钱，全靠投资收益维系净利润水平。
据了解，雅戈尔2024前三季度的投资收益主要来源，是宁波银行的权益法核算的净利润与中信股份等金融资产的分红。
雅戈尔因在金融投资领域的良好表现，被称为“服装界”巴菲特。据了解，雅戈尔曾参与交通银行、宁波银行、天一证券、中信股份等公司的股权投资。以对宁波银行投资为例。2007年7月19日，宁波银行正式上市，雅戈尔作为发起股东之一持有其7.16%的股份。随后，雅戈尔陆续增持宁波银行，并于2018年对宁波银行的持股比例达到高点15.3%，后于2020年7月-2021年2月开始减持，共计减持2.96亿股，占公司总股本4.94%，此次减持也让雅戈尔仅在半年时间就套现高达100亿元。后续雅戈尔不断增持，截至目前，雅戈尔共持有宁波银行10.00%的股份，为宁波银行第三大股东，近三年分红收益就已达9.46亿。
事实上，在投资宁波银行之前，雅戈尔还以投资中信证券封神。1999年，雅戈尔斥资3.2亿，取得了中信证券9.61%的股份。2003年，中信证券于上交所挂牌上市后股价飙升。2006年起，雅戈尔开始减持中信证券并累计套现达60亿元。
虽然在金融投资领域表现颇佳，但也有投资者质疑其“不务正业”。
现金流无法覆盖150亿短期债
除了核心业务经营萎靡之外，雅戈尔的现金流问题也迫在眉睫。财报显示，2024年前三季度，雅戈尔经营活动净现金流量为6.97亿元，较上年同期35.49亿元下跌近八成。对此，雅戈尔方面表示，主要原因是销售商品、提供劳务收到的现金出现了大幅下滑。筹资活动净现金流量为-75.77亿元，较同期-28.90亿元降幅162.17%，下降1.6倍还多。
值得注意的是，2020-2023年间，企业筹资活动净现金流量均为负值，分别为-67.04亿元、-18.94亿元、-34.47亿元和-38.17亿元，这说明雅戈尔支付债务的资金大幅流出。
现金流状况的恶化，也导致其债务压力增大。数据显示，2024年前三季度，雅戈尔的货币资金仅有80.03亿元，较2024年一季度末的144.41亿元减少了64.38亿元，降幅40.58%，而与2023年同期相比也下跌四成。2020-2023年间，雅戈尔货币资金分别为113.64亿元、107.93亿元、114.52亿元和128.21亿元，而短期借款分别为189.81亿元、152.97亿元、129.73亿元和135.60亿元，每年企业持有现金数额均低于短期债务，难以覆盖企业的短期债务。
存货问题也一直是雅戈尔的心头病。服装行业受季节和时尚风潮影响大，消费需求多样化且消费迭代快，因此极易产生库存。存货管理及优化对于服装行业而言一直是痛点问题，而雅戈尔又涉及房地产行业，房地产行业又具有存货数额高、价值高、流动性低的特点。
雅戈尔的存货常年处于高位。2020-2023年，雅戈尔存货金额分别为154.02亿元、162.71亿元、167.76亿元和159.06亿元，与同行业龙头企业海澜之家同期存货74.16亿元、81.20亿元、94.55亿和93.37亿元相比，其存货金额较高。
分析其存货构成，雅戈尔房地产板块存货占绝大比例。房地产板块存货涉及开发成本、开发产品和拟开发土地项目。2020-2023年上述三个项目合计数占存货总数比例分别为89.28%、89.36%、89.72%和89.47%，占比稳定在九成左右。另一方面，库存商品占存货总数比例分别为7.43%、7.78%、7.72%和7.65%，可见，与地产板块存货相比，雅戈尔服装板块存货占比微乎其微。
在企业发展早期，地产板块和投资板块的优异成绩或许为雅戈尔提供了稳定的资金支持，但随着业绩的连年下滑，雅戈尔自2019年起便开始实施转型计划，其宣称未来将重新聚焦服装主业的发展，但从目前看，主业回归似乎还有一段长路要走。